Специфические риски при капиталовложениях в долговые обязательства

Содержание
[-]

Специфические риски при капиталовложениях

в долговые обязательства (облигации)

Займы и облигации являются самыми популярными у немцев видами ценных бумаг. Причина их популярности – прибыль, которую эти бума-ги приносят, и которая обычно значительно выше прибылей от краткосрочных вкладов, не говоря уже о сберкнижках. Притягательная сила этой формы вложений денег, однако, состоит в том, что заманчивые проценты не связаны с высоким риском.

В любом случае займы пользуются репутацией солидных и надежных вкладов. И эта оценка реалистична. Она исходит из структуры вклада и обязана, так же как и при других видах ценных бумаг, высокой рентабельности предприятий, которые продают займы. Привлекательны внутренние займы, исходящие обычно от государства, крупных банков, ипотечных банков, реже от больших предприятий.

Кто выдает займы, тому нужны деньги. Чтобы побудить вкладчиков дать им эти деньги, предприниматели, выдающие займы, кое-что придумали и выпустили большое число ценных бумаг, приносящих процент, самых разных вариантов, которые всегда имеют не только свою привлекательность, но и риск. При этом наряду с основными рисками, которые имеют место при капиталовложениях в любые виды ценных бумаг, при приобретении долговых обязательств (облигаций) возникает ряд специфических рисков. К ним относятся: риск, связанный с платежеспособностью (фирмы, общества, кредитного института и т.п.); риск, вызванный изменением процентной ставки; риск денонсации условий выпуска ценной бумаги, риск несвоевременного ее погашения, а также и другие виды рисков в зависимости от вида ценной бумаги.

Даже когда ценные бумаги, приносящие твердо установленные проценты, в сравнении с капиталовложениями в другие виды ценных бумаг рассматриваются как наиболее надежные, все равно надо учитывать наличие существование отдельных источников риска. Это позволяет точнее производить оценку шансов на получение прибыли и достовернее судить об альтернативных возможностях вложений в различные виды ценных бумаг с твердо установленной  процентной ставкой.

***

1.  Риск, связанный с платежеспособностью (Bonitätsrisiko)

Под этим видом риска понимается опасность возникновения неплатежеспособности (Zahlungsunfähigkeit) или неликвидности (Illiquidität) дебитора, т.е. возможной временной или окончательной неспособности к выполнению установленных условиями выпуска ценной бумаги сроков выплаты процентов и/или ее погашения. Этот вид риска иногда называют дебиторским (Schuldner-) или эмитентным риском (Emittentenrisiko).

1.1  Причины изменения платежеспособности эмитента

Платежеспособность эмитента может измениться вследствие возникновения общеэкономических или специфически международных обстоятельств в течение срока действия долговых обязательств (облигаций). Причинами появления этих обстоятельств могут быть три основных фактора:

  • конъюнктурные изменения, которые могут в течение продолжительного времени неблагоприятно отражаться на платежеспособности и ситуации с получением прибыли эмитентов. Влияние этих изменений может продолжаться гораздо дольше и даже после наступления ожидаемой стабилизации конъюнктуры;
  • изменения, причины которых кроются в отдельных предприятиях, отраслях экономики или странах, например, высокий государственный дефицит и экономические кризисы;
  • политические изменения с серьезными экономическими последствиями, которые оказывают влияние на платежеспособность страны.

Ухудшение платежеспособности эмитента оказывает неблагоприятное воздействие на динамику курса  соответствующих ценных бумаг (риск понижения их курса). Риск, связанный с изменением платежеспо-собности эмитента, в перспективе тем выше, чем продолжительнее остаточный срок действия долгового обязательства. При наличии у вас Zero Bonds следует уделить особое внимание платежеспособности эмитента этого вида обязательств, чтобы повысить надежность их погашения. Дело в том, что при этом виде долговых обязательств может происходить отсрочка выплаты процентов и уплата их производиться только при окончательном сроке выплаты (более подробно смотрите в п.3.5). При наличии долговых обязательств платежеспособность эмитента, наряду с ценовой их устойчивостью (Werthaltigkeit), относится к важнейшим моментам принятия решения инвестором. Постоянная и твердая платежеспособность обеспечивает выполнение договорных обязательств эмитента, т.е. своевременную выплату процентов и погашение долга. Конечно, может произойти ухудшение платежеспособности эмитента в течение срока действия долгового обязательства, что подвергает не только опасности сроки уплаты процентов и погашения долговых обязательств, но даже и отказ от этих обязательств.       

1.2  Снижение надежности» при высокой рендите (рентабельности) долговых обязательств (облигаций) промышленных фирм (эмитентов первого класса, первой общественной ступени)

Устойчивая платежеспособность дебитора более высокой общественной ступени, как правило, связана с более низкой рентабельностью, т.к. с самого начала такие долговые обязательства (облигации) выпускаются в обращение с более низкой номинальной процентной ставкой, чем выпускаемые одновременно с ними обязательства дебиторов (эмитентов) более низкой общественной ступени, платежеспособность которых также ниже. Так, например, государственные облигации имеют более низкую рентабельность, чем долговые обязательства промышленных фирм. В качестве инвестора вы должны решить для себя, примириться ли с пониженной рентабельностью при более высокой надежности облигации или, наоборот, добиваться более высокой рентабельности при одновременно более высоком риске. Известно, что чем сильнее рентабельность единичной ценности отклоняется вверх от других ценностей на рынке, тем выше риск инвестора. Эмитенты с более низкой оценкой платежеспособности и одновременно с этим более высокой рентабельностью пригодны только для инвесторов, твердо сознающих риск. Например, при облигациях типа Junk Bonds платежеспособность эмитента чаще всего самая низкая и опасность тотального убытка, особенно во время экономического спада, наиболее вероятна.     

1.3 Рейтинг облигации в качестве помощника при принятии решения

С помощью рейтинга оценивается вероятность того, что дебитор (эмитент) своевременно и в полном объеме выполнит свои обязательства по выплате процентов и погашению долга на выпущенные им ценные бумаги. Этот рейтинг, прежде всего, распространяется на иностранные долговые обязательства (облигации). Независимые рейтинговые агентства публикуют свои рейтинги в форме градации дебиторов по степени устойчивости их платежеспособности. Каждое такое агентство использует при этом свои собственные рейтинговые символы. В представленной ниже таблице показаны символы, которые используют два наиболее известных агентства Moody’s и Standart & Poor’s. 

   Оценка платежеспособности                             Рейтинговые символы   

                                                                                  Moody’s       Poor’s          

Очень хорошие облигации

  Наилучшее качество, наименьший риск

  снижения курса                                                        Ааа              ААА

  Высокое качество, но весьма большой

  риск                                                                            Аа1             АА+

                                                                                      Аа2             АА

                                                                                      Аа3             АА-

Хорошие облигации

  Хорошее качество, но имеются                                 А1              А+

  атрибуты, которые могут негативно                        А2               А

  воздействовать при изменении                                 А3               А-

  экономической ситуации

  Среднее качество, но недостаточная                      Ваа1            ВВВ+

  защита от влияния изменения                                 Ваа2            ВВВ

  экономической ситуации                                         Ваа3            ВВВ-

 Спекулятивные облигации

  Спекулятивные вложения, но только                      Ва1              ВВ+

  умеренное обеспечение выплат                               Ва2               ВВ

  процентов и погашения долга                                  Ва3               ВВ-

  Очень спекулятивные вложения                              В1                 В+

  с пониженным ожиданием                                        В2                 В

  долгосрочных выплат процентов                              В3                 В-

Облигации  Yunk Bonds

  (высокоспекулятивные, с высокой

  процентной ставкой)

Наихудшее качество, самая низкая защита              Саа                ССС

  вложений от просрочки платежей или                     Са                  СС

  прямая опасность просрочки                                     С                     С 

Рейтинговые системы содержат как количественные, так и качественные критерии оценки. При их установлении учитываются общеэкономическая обстановка в стране, к которой относится эмитент, а также тенденции развития отраслей экономики и индивидуальное состояние эмитента как с экономической, так и с юридической точки зрения. Рейтинг, который присваивается эмитенту или его обязательствам (облигациям), оказывает воздействие на условия оформления еще при выпуске их в обращение, прежде всего, на уровень рентабельности. Облигации с высоким рейтингом предлагают вам как инвестору сравнительно пониженную рентабельность, чем облигации с низким рейтингом.

1.4 Связь между рентабельностью вложений и рейтингом

  Рейтинг                  Рендита

   ААА                         9,35

   АА                            9,68

   А                              10,11

   ВВВ                         11,36

   ВВ                            13,51

   В                               19,85

Рейтинг не заменяет ваших суждений как инвестора и не должен рассматриваться в качестве рекомендаций при купле или продаже ценных бумаг определенного вида. Рейтинг, конечно, должен вам помочь при принятии решения о направлении капиталовложений и является только одним из факторов при оценке направления, который рассматривается наряду с другими факторами и должен иметь значительный вес. Т.к. рейтинг часто изменяется только лишь тогда, когда изменяется платежеспособность эмитента, то вы должны существующий рейтинг рассматривать критически. Учтите, что не для всех эмитентов существуют рейтинг, поэтому качество выпускаемых в обращение облигаций без рейтинга иногда может быть выше, чем качество эмиссии с рейтингом.

***

2.  Риск изменения процентной ставки

Этот риск является одним из основных для ценных бумаг, приносящих твердо фиксированный процент в качестве прибыли. Колебание уровня процентной ставки за кредит на рынке краткосрочного и долгосрочного кредита обычное явление и может ежедневно изменять курсовую стоимость вашей ценной бумаги. Риск изменения процентной ставки обуславливается неопределенностью возможных изменений в будущем уровня процента за кредит на рынке капиталов. Покупатель ценной бумаги с твердо фиксированным процентом подвергается риску изменения процентной ставки в форме курсового убытка, если уровень процента за кредит возрастает на рынке капиталов. Этот риск принципиально тем ощутимее, чем значительнее поднимается на рынке уровень процента за кредит.

2.1  Связь между динамикой процентной ставки и курсовой стоимостью

Формирование курсовой стоимости ценной бумаги с твердо фиксированным процентом происходит в зависимости от ее предложения и спроса. Эти два фактора, в свою очередь, обусловливаются, прежде всего, соотношением между номинальной величиной выплачиваемого процента на облигацию и соответствующим уровнем процента за кредит на рынке кратко- и долгосрочного кредита. Номинальная величина процента устанавливается принципиально в опоре на уровень рыночного процента за кредит в течение срока действия ценной бумаги. В течение этого срока, однако, курсовая стоимость ценной бумаги может существенно отклониться от первоначального, в момент выпуска ее в обращение. Масштаб отклонений зависит, прежде всего, от соответствующих изменений уровня процентной ставки за кредит на рынке капиталов.  Этот последний подвергается влиянию государственной бюджетной политики, политики эмиссионного банка, развитию конъюнктуры, инфляции, также как влиянию уровня процентной ставки за кредит за рубежом и ожиданиям изменения этого курса. Изменение уровня процентной ставки за кредит на рынке капиталов после выпуска в обращение ценной бумаги с твердо фиксированным процентом оказывает влияние на ее курсовую стоимость в противоположном направлении: при возрастании уровня процентной ставки за кредит курсовая стоимость облигации, как правило, снижается до тех пор, пока ее рентабельность не станет соответствовать примерно уровню ставки за кредит. При снижении уровня процентной ставки за кредит, наоборот, курсовая стоимость облигации повышается опять-таки до тех пор, пока ее рентабельность не станет соответствовать примерно уровню ставки за кредит. При этом под рентабельностью следует понимать уровень фактически выплачиваемых процентов, величина которых определяется номинальной процентной ставкой при выпуске ценной бумаги в обращение, ее курсовой стоимостью в этот момент и в момент купли, а также при ее погашении, и остаточным сроком действия ценной бума-ги.               

2.2  Чувствительность к изменению процентной ставки: в зависимости от остаточного срока действия ценной бумаги и купона

Стремительность, с которой долговые обязательства (облигации) реагируют на изменения процентной ставки за кредит на рынке капиталов, зависит от двух факторов: от остаточного срока действия ценной бумаги и от размера номинальной процентной ставки (купона) облигации. При этом действует следующая закономерность: у облигации с продолжительным остаточным сроком действия и низкой номинальной процентной ставкой изменение курсовой стоимости облигации выше, чем у облигации с небольшим остаточным сроком действия и более высокой номинальной процентной ставкой. Ценные бумаги с твердо фиксированным процентом во время значительного роста процентной ставки за кредит на рынке капиталов подвергаются серьезному риску, связанному с изменением выплачиваемого процента. Происходящие в связи с этим изменения ее курсовой стоимости только тогда для вас существенны, когда вы сохраняете облигации не до конца их остаточного срока действия. Дело в том, что иначе, самое позднее в конце срока действия облигации, последует, в зависимости от платежеспособности эмитента, выкуп облигации по номинальной стоимости.

***

3.  Риск денонсации условий выпуска (Kündigungsrisiko) ценной бумаги

В условиях выпуска долгового обязательства (облигации), которые содержатся в соответствующем проспекте, эмитент (дебитор) может оставлять за собой право преждевременной денонсации этих условий, т.е. изъятия из обращения выпущенных облигаций путем досрочного их выкупа. Таким правом долговые обязательства (облигации) часто обеспечиваются в фазе высокой процентной ставки за кредит на рынке капиталов. Если уровень этой ставки снижается, то для вас как инвестора возрастает риск того, что эмитент использует это свое право. Таким способом эмитент может аннулировать свои обязательства или рефинансировать (повторно привлечь капитал) посредством выпуска новых более дешевых облигаций и тем самым снизить свою финансовую нагрузку, связанную с выплатой процентов. Не все выпущенные облигации подлежат выкупу; в частности, в периоды, когда процентная ставка низка, для некоторых эмиссий облигаций не делается оговорка о досрочном их выкупе. В том случае, когда досрочное погашение допускается, цена выкупа обычно превышает номинальную стоимость облигации и уменьшается с течением времени.

Существует два типа досрочного выкупа облигаций в зависимости от сферы их использования. Облигация может погашаться без ограничений в сроках; это означает, что она может быть выкуплена эмитентом по цене выкупа в любой момент. Чаще период выкупа откладывается на определенный промежуток времени: на 5 лет для коммунальных и на 10 лет для промышленных облигаций. На протяжении этого периода инвестор защищен от попыток выкупа облигаций эмитентом. В последние годы практически все эмитенты корпоративных облигаций прибегают к отложенному выкупу как альтернативе условий бессрочного выкупа. Хотя привилегия выкупа облигаций выгодна корпорации-эмитенту, она наносит ущерб инвесторам. Если процентные ставки снижаются, а корпорация выкупает свои облигации, они могут инвестировать средства в другие облигации, однако получат при этом меньший процент при одинаковом сроке погашения. Стоимость или ценность привилегии выкупа измеряется в момент эмиссии облигаций разницей в доходе по облигациям с правом выкупа и доходом, который необходимо было бы обеспечить для облигаций без права выкупа. Эта стоимость определяется силами спроса и предложения на рынке ценных бумаг с правом выкупа.

Когда уровень процентных ставок высок, но ожидается его снижение, право выкупа, вероятно, будет иметь высокую стоимость. Инвесторы не захотят инвестировать средства в облигации с правом выкупа, если только эти облигации не будут иметь при прочих равных условиях более высокую доходность. Иными словами они должны получить компенсацию за предполагаемый риск того, что облигации будут выкуплены. С другой стороны, эмитенты не захотят осуществлять более высокие выплаты по облигациям с правом выкупа, если они полагают, что процентные ставки упадут и что выгоднее будет провести рефинансирование облигаций.

Когда процентные ставки невысоки и ожидается их повышение, привилегия выкупа может не иметь ценности для компаний-эмитентов, потому что они имеют возможность выплачивать прежний процент, если не будут выкупать облигации. Привилегия будет иметь ценность только тогда, когда изменятся ожидания относительно процентных ставок. Когда процентные ставки невысоки и, по-видимому, не будут снижаться в дальнейшем, вероятность того, что компания-эмитент выкупит свои облигации, чрезвычайно мала. Ключевым моментом здесь является то обстоятельство, что эмитент должен получить доход от рефинансирования; это невозможно без значительного падения процентных ставок, поскольку в данной ситуации эмитент должен выплатить цену выкупа, которая обычно превышает номинальную стоимость облигации, а также понести потери, связанные с издержками размещения при рефинансировании.

Часто правом денонсации условий выпуска снабжаются долгосроч-ные рентные ценные бумаги, называемые также Call-Recht. Для вас как для инвестора преждевременная денонсация может привести к откло-нению от ожидаемого уровня рентабельности. С другой стороны, для вас выгодно, что такие облигации, как правило, с самого начала предполагают известную добавку к уровню рентабельности по сравнению с облигациями без права на преждевременную денонсацию условий выпуска.

***

4.  Риск погашения ценной бумаги равными годовыми долями

  Погашение долговых обязательств (облигаций) равными годовыми долями (аннуитет - Tilgungsanleihe), которое происходит согласно определенным условиям, связано для вас с особым риском, т.к. сомнительный для вас расчетный срок действия ценной бумаги при подобном аннуитете может привести к изменению ее уровня рентабельности. Если вы покупаете облигации по курсу выше 100% и возврат ее стоимости происходит тогда на основании условий погашения к неожиданному для вас более раннему сроку по номинальному курсу (Pari), то такое сокращение срока действия ценной бумаги служит причиной снижения уровня ее рентабельности.


Об авторе
[-]

Автор: Толстоног Веньямин

Добавил:   venjamin.tolstonog


Дата публикации: 22.06.2014. Просмотров: 330

Комментарии
[-]

Комментарии не добавлены

Ваши данные: *  
Имя:

Комментарий: *  
Прикрепить файл  
 


zagluwka
advanced
Отправить
На главную
Beta